跌市總是突如其來

信報財經新聞
2007-02-28

　　深滬股市昨天突然大跌，創下十年來最大單日跌幅，成交逾二千億元人民幣，同創新高；香港股市受拖累，恒生中國企業指數昨跌3％，恒指亦下挫1.8％。分析員普遍看淡深滬以至國企等股份表現，呼籲投資者勿輕舉妄動，對此陳焱一半同意一半不同意。　　

　　周一還紅盤高掛的深滬股市，周二突然「無情地」掉頭下跌，而且愈跌愈急，跌幅非常平均：滬綜指數跌268點，跌幅8.84%，收報2771點；深綜指數亦下挫66點，跌幅8.54%，收報709 點；兩個股市共有逾七百隻股份跌停板。
　　
　　股市升╱跌之後，市場總喜歡找一些「為什麼」來解釋升╱跌的原因，而分析員的工作，就是賦予升╱跌一個說服力強的解釋，並且從這個解釋預測後市方向。昨天的急跌，分析員現在的解說是投資者憂慮內地在兩會期間推出措施加大宏調力度，所以在人大及政協會議結束前，投資者不宜輕舉妄動。
　　
　　較引起陳焱注意的，是申銀萬國研究部副總監錢啟敏接受電視訪問時說，不清楚昨天恐慌性拋售的源頭，陳焱對這說法不以為然，反而認為市場已發出足夠的訊息顯示內地股市已呈泡沬：筆者在1月23日的文章「鞋童．股市」早已提醒大家內地股市已出現泡沬，而中國有關當局已多次發出整頓股市的訊息。　　

　　只是，面對市場泡沬階段，有些投資者始終不相信泡沬論，而有些就算相信，總以為跌市會一如無聊的特首選舉一般，一幕一幕順序上演，中間有起承轉接。不過，今次的跌市對投資者來說是寶貴的一課：跌市總是突如其來而且又急又深的。　　

　　不少分析員現在建議投資者不宜輕舉妄動，陳焱同意，除了因為兩會舉行這個政治因素，還有農曆新年以後股市一向轉趨淡靜，短期而言市場氣氛應被「淡氣」籠罩，所以短炒的投資者現在可以放下「鍋鏟」休息。　　

　　不過，對於中長線投資者（即投資期半年以上），情況卻剛剛相反，現在正是大家開工的時間。不是說投資者應該在這兩天飛身入市，而是中長線投資者現在應開始拿起筆做功課，趁這數月股市淡靜期股份在低位徘徊，逐步吸納。　　

　　另，內地報章報道未經證實消息：中國電信（728）和中國網通（906）已簽署一份互不競爭合作協議。根據協議，從3月1日開始，中國電信將停止在北方市場發展新用戶，中國網通則將停止在南方市場發展新用戶，最終雙方將停止各自在上述區域的固網業務，同時大幅削減投資預算和凍結人事。
　　
　　消息似乎應利好兩間公司的股價，但中國電信昨天收報三元六角九仙，跌0.8％；網通收報十九元五角六仙，升0.7％。
　　
　　陳焱認為，若果兩家公司真的簽了互不競爭協議，對公司發展弊多於利！雙寡壟斷的營運商簽署互不競爭條約，不等於自尋煩惱嗎？2002年中國固網業一開二，南北分家，國務院的指導方針不正是「打破壟斷、公平競爭、優化配置、加強監管」嗎？所以不競爭協議短期而言就等於開了一個缺口，邀請政府干預、介入公司運作，增加公司短期的政治風險，長遠而言則公司劃地為牢，打壓業務發展。chanfire.blogspot.com

急升．停牌．再交代

信報財經新聞
2007-02-27

　盈科保險（065）昨天中途停牌，股價在停牌之前急升近一成二之餘更創下新高；盈保母公司新加坡掛牌的盈科拓展同樣停牌。兩家公司的通告都沒有透露玄機，只說公司擬公布股價敏感資料。
　　盈保昨天中午時分突然宣布停牌，停牌前報五元七角八仙；持盈保四成七股權的盈科拓展則跌1.4％，至三角四仙坡元。至交稿之時，盈保或盈科拓展仍未作進一步公布，不過，now財經台報道盈科拓展早前曾就出售盈保股權招標。
　　其實，不管盈科拓展是否曾就出售盈保股權採取行動，實情就是盈保股價突然急升；公司表明即將公布股價敏感資料。
　　面對上述兩個情況，下一個要問的問題，應該是：股價上升是否由於有春江鴨偷步入市？不要看這些字眼似乎輕鬆，代表的是打擊本港金融市場的刑事罪行：內幕交易！而最應該提出這問題的，應是本港的監管機構證監會。
　　可惜的是，其實類似的情況在香港股市比比皆是，盈保不是第一家，相信也不會是最後一家。令人遺憾的是監管機構的檢控情況，同時媒體亦似乎對這現象處之泰然。先說媒體，陳焱知道對於財經記者來說，公司股價急升後停牌，第一個要追查的方向是究竟公司股價為何急升？公司將有什麼利好消息公布？苦苦追查之後，究竟股價偷步上升有沒有不妥？
　　當然，不是每一次急升後發表通告都是內幕交易，但是，陳焱與一眾財金界老友，都一致認為證監會完全無法樹立一個雷厲風行的形象，而且遇到類似情況，每每先推說停牌是由港交所（388）負責，然後帶領大家漫遊證監會與港交所兩大機構的花園！於是，香港的金融市場秩序，就因證監會與港交所兩兄弟職責不清而「犧牲」掉！
　　另，多謝米高、CK及Cory對上周稿件的留言。Cory兄說國企上市若用A+H形式，可利用H股以股換股作收購，並同時用A股充實國內市場，加強社保基金回報。對此陳焱有疑問，因這做法其實由上市的子公司進行亦可，毋須由母公司整體上市。
　　至於米高兄所說，國企整體上市是否表示香港被邊緣化，陳焱認為目前有待觀察。
　　國企母公司上市究竟是在本港或海外，還是在A股市場仍屬未知之數；除非母公司表明無意上H股，陳焱認為屆時追究其原因才能提供更多討論方向。不過，筆者亦認為國企整體上市是一個新潮流╱新遊戲規則的開始，陳焱亦很有興趣探討其影響，希望與各方交流意見。chanfire.blogspot.com

國企整體上市有喜有憂

信報財經新聞
2007-02-21

　　各位《信報》讀者恭喜發財，豬年勝狗年！農曆年「長」假期歸來，陳焱原本想應節，挑一隻豬股與讀者分享，不過，難得有假期可以停下來喘口氣，陳焱趁機把積存在心中的疑團清理一下，這就是中海油（883）母公司打算總體上市一事。

　　2月上旬，中海油母公司透露集團正籌劃總體上市，按照規劃時間表，母公司將在2008年達到整體上市的要求。陳焱看到此則新聞，其實頗為驚訝，因為這做法將打破十多年來國企、內地企業來港上市運作安排的傳統；而且，如果母公司可透過子公司在股票市場集資，權衡利害後，陳焱對母公司上市帶來的好處心存疑問。

　　國企來港上市的歷史始於1993年青島啤（168），如果陳焱沒有記錯，過去十多年，每一家國企（H股）或者紅籌來港上市，做法都是如出一轍：將優質資產注入子公司，然後把子公司在港上市。這做法覆蓋所有行業：單一行業企業如電訊、石油，綜合類型公司、窗口公司（一個久違了的名字）如華潤（291）、上實（363）……等等。

　　這種做法亦提供另一炒作概念：注資。過去紅籌高峰期母公司把優質資產分批注入上市公司，往往將股價推至高峰；而近年大型的注資項目，則非電訊行業如中移動（941）、聯通（762）莫屬：母公司分批將各省業務注入上市公司。

　　一般來說，內地企業系內分類可以簡化為上市公司持有較優質的資產，母公司的資產組合則良莠不齊。

　　不過，如果中海油集團整體上市，這個維持了十多年的傳統將會打破，投資者必須重新認識內地企業新的遊戲規則，好處是將有更多大型（而且應是優質）股份可供選擇，但「壞處」是投資者要多下苦功做功課，找出更值得投資的公司。

　　以中海油集團而言，母公司能夠上市，反映其盈利能力達到一定水平。截至2005年年底中海油母公司營業額為八百八十八億元（人民幣．下同），其中逾七成由香港上市公司貢獻，香港上市的中海油同期營業額近七百億元；純利方面，母公司為三百八十八億元，其中四成六來自香港公司。

　　非常表面的從另一角度看，母公司的盈利能力確實較理想：母公司每一元的收入，可賺取四角三仙；而子公司每一元收入，只賺三角六仙。

　　然而，這只是2005年的數據，母公司已公布截至2006年底營業額為一千二百零八億元，實現利潤總額四百八十一億元，增長24％；子公司的數據要到下月才公布，屆時投資者又要再細心分析。

　　若果中海油母公司整體上市，無可避免會成為子公司的競爭對手，當然這情況並不罕見，恒隆集團（010）與恒隆地產（101）的情況便相類似。

　　不過，國企的情況有點特殊，國企是國家資產，從政策層面考慮，母公司上市除了可提升國企的企業管治水平外，還有多少益處呢？但不利的因素卻是平白將國家資源開放予其他小股東，國有資產進一步流失是否值得？陳焱認為應進一步探討。chanfire.blogspot.com

Hilfiger種族歧視？

信報財經新聞
2007-02-14

　　利豐（494）周一公布以約二億五千萬美元收購美國時裝品牌Tommy Hilfiger 的全球採購業務，消息刺激股價已處於歷史高位的利豐周二再勁升7％，收報二十九元。雖然財金市場對交易的第一個反應是十分支持，不過陳焱認為利豐公布收購後第一件要做的重大事項，是替Tommy Hilfiger的種族歧視傳聞平反，以免利豐形象被拖累，造成難以估計的損害。
　　
故事始於約十年前，Tommy Hilfiger被指發表歧視黑人及亞洲人的言論。傳聞這位設計師現身Oprah Winfrey節目，被這位舉世聞名的黑人女主持問及是否曾說過以下說話：「若我早知我設計的衣服會有中國人及黑人穿，我就不會設計它們！」Hilfiger的答案是：「是！」於是這位甚具影響力的女主持人馬上把Hilfiger轟走。

　　1996年上述傳聞沸沸揚揚，陳焱當時亦有所聞，所以對這品牌一直心存反感。直到近日發現利豐收購了這品牌的全球採購業務，陳焱正打算口誅筆伐之際，在網上再搜尋資料時，才發現Hilfiger應是另一個互聯網傳聞的超級受害者。

　　首先，Hilfiger在1996年已強調，設計師本人及公司都沒有發表過類似言論，更重要的是，Hilfiger根本從來沒有到過Oprah Winfrey的節目，Oprah Winfrey亦表示從來沒有見過Hilfiger。
　　其實，陳焱看到上述資料時，抱的是半信半疑的態度，畢竟這傳聞已植根腦海多年，但在追溯Hilfiger股東背景後，我開始認同Hilfiger是無辜的。

　　不說不知，Hilfiger的大股東之一曹其鋒為香港人，是永新控股及永新企業的董事、主席兼行政總裁，資深股民聽到這裏，應開始有點眉目，但請耐心點讓陳焱賺賺稿費。早於1989年，永新已購入Hilfiger控制性股權，換言之，早在1989年，Hilfiger的主要老闆已是香港人！

　　這名曹姓港人除控制永新外，也是紅極一時的中華網獨立非執董，亦為李超人愛將馬世民創立的GEM投資的投資委員會成員。

　　走筆至此，大家可能仍沒有什麼感覺，但對曹其鋒父親曹光彪這位本港紡織大王，讀者不會感到陌生吧？曹光彪旗下的永新企業1987年在香港上市，不過曹氏家族在94年11月將之私有化，所以新一代股民可能不太認識曹光彪或永新。

　　不過，近期曹光彪的名字經常見報，尤其是國泰航空（293）收購港龍一役，因為港龍航空正是由曹光彪、包玉剛、霍英東及中資機構華潤、招商局等於1985年5月成立的華資航空公司。眾所周知，曹光彪是愛國商人！

　　所以，陳焱相信由愛國商人控制的美國公司，其舵手不致愚蠢到侮辱自己老闆的國籍，而就算真的有如此笨拙的舵手，曹氏家族亦會有所行動。

　　一如陳焱過去所指，互聯網傳聞對一家企業的殺傷力可以非常巨大，假消息以訛傳訛，損害公司印象於無形。在太平盛世，企業可能無風無浪，但公司名譽、形象若遭夜以繼日的損害，可以成為日後兵敗如山倒的缺口。所以，儘管市場目前好像很接受利豐這宗交易，但利豐應趁此機會盡快與Hilfiger聯手，粉碎這個已傳了十年的謠言！

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進軍美國如闖鱷魚潭

信報財經新聞

2007-1-13

平地一聲雷，上周本港鎮山之寶匯控（0005）竟然／突然發出「盈利警告」，通知市場公司美國業務的撥備要較大家想像的多！翻翻舊賬，香港上市公司為擴展版圖而付上的例子比比皆是，眼下最值得關注的，是肩負帶領國企走出去的聯想（0992）收購ＩＢＭ後的發展，會否重蹈匯控的覆轍。

匯控發出通告公布天下市場對於美國業務的八十八億美元撥備低估了約二成，消息一出市場在拾回地上的眼鏡碎片之先，當然是情緒反射地沽低匯控。消息令匯控的股價跌了約四元，一度跌穿一百四十元關口。

各大證券行面對這情況反應不一。摩根大通干脆downgraded匯控評級，由「中性」削至「減持」，並調低對匯控的盈利預期。大摩則全力唱好護航，維持「增持」的評級，目標價１６０元之餘，更盡力美化匯控今次行動，表示相信此舉是匯控新管理層正為爭取２００７年有良好業務而做清理的功夫，公司管理層已盡力前瞻。

高盛呢？一方面維持匯控「買入」的評級，目標價１５３元，但另一方面又­「提醒」投資者匯豐控股令人困擾的因素正在增加。這樣的評價中肯之餘，實在明哲保身！

翻查舊案，香港上市公司走出去卻鎩羽而歸的經典個案，非偉易達（0303）莫屬。偉易達由黃子欣在１９７６年創辦，公司翌年已賺錢，一直一帆風順，贏盡基金寵愛，業績在９６開始起飛，由９５年的１．３億元，飛昇至９９年的６．４億元；股價由約１０元升至３５元。

不過，一如每間踏入成熟期的公司所面對之困局，偉易達為維持業績優季的增長率，開始研究透過收購來推動公司發展，可惜遇人不淑。

公司在００年１月以８．８億元代價收購朗訊室內無線電話業務，包括研發部、生產設施、市場部及維修部門，及位於墨西哥的電話生產基地，收購後才驚覺貨不對版，原來朗訊在交易前的三個月，已知悉所出售業務面對銷售額下跌、存貨不斷上升等問題，原本打算以低價二億七千萬元售予該公司的行政人員，以除去這項不良資產，可是朗訊在交易中一直未有向偉易達披露有關資料。

偉易達最終要為這虧本業務作出十億元的巨額撥備，拖累公司截至２００１年三月底止年度勁蝕１６．７億元，打破年年賺錢的漂亮記錄。偉易達事後一直向朗訊追討賠償，但官司一直拖到０５年三月底止年度，偉易達才與朗訊達成和解協議，但賠償額只為五千二百萬元。

偉易達在這一役付上沉重的學費，不過幸而公司的管理層優質，沒有被這一收購拖垮，今時今日的偉易達業績及股價都已一雪前恥。

面對美國的大鱷，強如匯控、靈活如偉易達都陰溝裏翻船，這不禁令人對聯想加添一筆憂慮。先不說仍持有聯想約百分之十一股權的IBM何時會再次減持聯想，單看聯想收購IBM個人電腦業務後的表現，聯想目前仍處於交學費階段，集團究竟何時才能享受收購的成果，暫時似乎仍是遙不可及！

誠然聯想在截至去年底至的三個月中，純利大升逾兩成，但是升幅卻是主要緣至成本的削減；更大的問題是，在該季度，聯想中國區業務繼續強勁增長，電腦出貨量增長了17%；但在美洲地區的銷售額卻從上年同期的12億美元下降到10億美元。聯想集團財務總監馬雪征表示：「美洲依然是個問題」「(我們)仍在賠錢，銷售收入也在下降。」

陳焱
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機構投資者較有分寸？

信報財經新聞
2007-02-07

　　財政司司長唐英年上周在上海說有必要處理A、H股「同股不同價」，又說長遠而言，有必要進一步優化市場，更加規範地處理有關問題。陳焱真的希望唐司長詳細介紹有何拆解這情況的高見！

　　A、H「同股不同價」的問題並非今天才發生，事實上A股股價長期較H股高，不過近期A股炒得如火如荼，部分公司的A、H股差價開始愈走愈遠！要拆解這個A股計時炸彈談何容易，牽連中國整體財金政策，據說當年查史美倫在中國證監會便積極推動A、H股同步上市，希望令這問題「軟陸」，但至今A、H股差價問題仍然無法解決。今番唐英年在上海信口開河地說什麼「進一步優化市場，更加規範地處理有關問題」，除了內容空洞無物之外，實在有點越俎代庖的味道。

　　再看看同一場合香港證監會執行董事張灼華對同一問題的答案。儘管張女士試圖把A、H股的差價問題淡化，指出這是兩地市場力量分歧的結果，但她始終忍不住要另加註腳，說：「我跟內地的機構投資者談過，他們解釋，因H股市場絕大部分為機構投資者，而機構投資者對股票價值的衡量比較成熟、比較有分寸。所以，他們覺得，H股股價較合理。A股市場因為散戶多，散戶跟機構投資者的看法不一樣，兩個市場有價差並不出奇。」

　　身為監管機構，要關注的應該是市場運作機制，而不是評論哪一地哪一股價較為合理。假若港美、港英兩地上市的公司股價出現差價，張女士又會否跑出來說香港的股價較為合理？這根本就不合適！就如她自己指出：「市場就是市場，市場有其力量。」不同的市場或投資社群對衡量股價有不同的看法，並不稀奇。

　　其實說穿了，街頭智慧都會知道A股較H股貴的主因是投資者在A股這個封閉市場炒個不亦樂乎，就如內地的樓市一樣，大家炒得興起，中央調控不易成功，藥力輕重要得宜，這就是中國的狀態！張女士硬引述什麼機構投資者比較有分寸，根本一派胡言，機構投資者若真的有分寸，2000年又何來科網股熱潮？又何來科網泡沫爆破？

　　A、H股「同股不同價」是一個棘手的問題，儘管香港自稱國際金融中心，但這些「有識」的財金官員並未能提供完善的解決方案，完全不會令人意外。不認識不要緊，沒有解決方案也不要緊，但不勒住自己的舌頭，高談闊論的亂說一通，卻有失身份。

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冠捷長線勿沾手

信報財經新聞
2007-02-06

　　冠捷科技（903）受大股東之一內地上市公司京東方不斷出售股權打擊，股價跌至低位。傳媒報道，高盛一方面下調對冠捷設定的十二個月目標價及盈利預測，另一方面又表示冠捷現股價已跌至廉宜水平，現價提供長線買入的好機會。乍看高盛的「真知灼見」似乎頗有道理，但陳焱細想後決定跟高盛大唱反調。

　　京東方2003年收購冠捷股權，但近年公司連年虧損自顧不暇，摩根大通的報告指出，京東方在2005年已錄得虧損十六億美元，而2006年首三季亦虧蝕近二億美元；京東方已披露2006年全年業績會錄得虧損。京東方正面對在內地被除牌的威脅，須變賣資產班師回朝自救。

　　於是，上月18日，京東方透過瑞銀配售二億股冠捷，每股作價五元三角，套現十億六千萬元。不過，經此配股後，京東方仍持有二億二千四百多萬股冠捷，公司已表明將於適當時間悉售手上剩餘股份（佔冠捷股權約11.55%），徹底退出冠捷。

　　很簡單的道理：如果京東方在五元三角水平曾出售二億股冠捷，那京東方持有的餘下二億二千四百多萬股，讀者認為京東方會定價多少？可以再高一點嗎？反過來說，對冠捷有興趣的買家，如果明知賣家曾在五元三角大舉出售冠捷股份，而這名賣家仍然面對財政困擾，依然持有大量冠捷貨源，讀者認為買家會願意用多少錢買冠捷的股份？

　　當然，如果冠捷業績理想，京東方應該可以把冠捷股份的價錢提高出售，但是，這美夢似乎不易達成。以把冠捷目標價定在六元水平的高盛為例，該行對冠捷未來兩年的盈利預測並不樂觀，估計冠捷2007年及2008年的每股盈利分別為八美仙及九美仙；而冠捷2005年的每股盈利為九點二四美仙。

　　按這情況，不用太聰明也可以預期，京東方一天未悉數出售冠捷股權，冠捷股價都難以超越五元三角水平，升抵高盛的目標價六元當然更難。

　　那麼，京東方悉數出售手上的冠捷股份後，冠捷股價是否就可以「起死回生」？陳焱相信短期而言，冠捷股價會因壞消息消除而上揚，有可能達到六元水平；但是，去除了重要股東售股這不利因素，是否等於冠捷公司表現以至股價能重拾升勢？陳焱目前不能對此感樂觀，所以不認同高盛說現價是長線投資者買入冠捷的好機會。

　　反觀高盛的看法：該行現設定冠捷的十二個月目標價為六元（原為六元五角），又認為冠捷股價已跌至廉宜水平；按新的目標價計，有二成五的上升空間，評級因此維持在「中性」，但股價料續受大股東減持困擾，認為現價是提供長線買入的好機會。

　　誠然，冠捷股價已從2006年年初高位近十元水平，跌至近日的四元八角水平，跌幅頗巨。但陳焱反而認為，要買冠捷的話，應抱投機炒賣的心態：在現價低位收集，博京東方悉數出售冠捷後股價反彈短線獲利；對長線投資者來說，陳焱認為冠捷目前不宜沾手！因凡是長線投資者，買的都是公司前景，而目前冠捷不清晰的地方，是股權架構變化對公司會否帶來改變╱會帶來什麼樣的改變？

　　但是，陳焱認為，對長線投資者來說，無論上述問題的答案是什麼，還是先等待答案出來，才作下一步的投資決定，而不是聽取高盛的建議，在現價吸納冠捷。

　　另，讀者「馬輝」，多謝你的留言，請到我的博客看回覆，謝。

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